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中信建投证券--温氏股份:生猪养殖航母,猪价底部,静待拐点【公司研究】

点击量: 回复数:0 举报 风之鱼主 发表于 2018-10-11 13:46:43

【研究报告内容摘要】

温氏股份:肉猪、肉鸡养殖龙头,全产业链布局实现一体化经营。公司前身成立于1993年,2015年于深交所创业板上市,目前是全国最大的肉鸡养殖、种猪育种和肉猪养殖上市企业。公司实际控制人为温氏家族(温志芬先生、温鹏程先生等11人),截至2018年5月末,温氏家族11名成员共持股16。46%。

收入长期稳健增长,猪价走势显著影响公司业绩。

(1)主营业务收入长期以来总体稳健增长。公司通过“公司+农户(或家庭农场)”的养殖模式实现快速扩张并一定程度减弱了猪周期对营收的影响,2005-2016年收入从61.42亿元持续增至593.55亿元,复合增速达22.90%。2017年由于猪价(猪周期影响)、鸡价(H7N9影响)同比下降致使收入同比下降6.23%。

(2)归母净利润等盈利指标受猪周期影响较大,2006年至今猪价经历了3次完整周期:① 2006-2009年,2009年猪价处于下行周期,温氏收入、毛利率同比均有不同程度下滑;②2009-2014年,20

10、2011年猪价震荡向上,公司收入、毛利率提升显著,后在猪价下行周期逐步回落;③ 2014-2018年,在2015/2016年猪价上行周期中,温氏业绩亦同步上涨。

(3)期间费用率较为稳定,2017-2018H1分别为7.23%、7.18%。

(4)分业务来看,肉猪及肉鸡类养殖为公司主要收入来源,合计占比超过90%。整体而言肉猪类养殖毛利率相较肉鸡类更高。

当前猪价底部震荡,公司业绩拐点可期。生猪价格波动完整周期介于3.5-5年间。本轮周期中,今年5月的价格低点距前期高点已2年,结合能繁母猪存栏量于今年6、7、8月同比降幅持续扩大(-2.9%、-4.0%、-4.8%)、二元能繁母猪价格底部,均反映后期供需或面临紧平衡状态,再考虑到非洲猪瘟疫情或加速猪价提前触底回升,我们判断,自今年5月猪价已进入本轮周期底部区间。

生猪养殖业四大龙头“温牧正雏”比较:温氏股份航母地位不可撼动,御冬能力更强。

(1)市占率温氏第一,龙头市占率提升空间仍大:2017年温氏、牧原、正邦、雏鹰的生猪出栏量分别为1904.17、723.74、342.25、212.99万头,温氏稳居第一,目前“温牧正雏”市占率合计仅为5.61%。

(2)营收方面:温氏生猪营收规模最大,2017年为350。49亿元;牧原的生猪销售占比最高,2017年为99。18%;正邦生猪销售增速持续提升。

(3)生猪市场低迷大幅影响行业盈利,温氏御冬能力强:2017年温氏头均毛利456。49元仍位居第一,2018年上半年仅有温氏股份实现盈利。

他山之石:美国生猪养殖率先完成规模化,养殖场数量下降同时养殖效率提高、成本降低。我国生猪散养户数从2008年的7158万户同比下降41.84%到4163万户,大型养殖场增长较快,但5000头以上的养殖场存栏占比低于25%,相比美国的60%行业集中度仍旧处于较低水平。2016年国内龙头企业温氏股份生猪养殖成本约为11.16元/kg,相比美国的7.81元/kg 仍存较大改善空间。

投资建议:我们预计2018-2019年温氏股份营业收入分别为566。07亿元、611。27亿元,同比增长1。71%和7。99%;归母净利润分别为41。87亿元、68。02亿元,同比增长-37。98%、62。46%;EPS 分别为0。80元/股、1。30元/股,PE 为29。0x 和17。8x。给予公司“买入”评级。

风险提示:猪肉价格大幅下跌,猪瘟疫情波及公司存栏生猪。

阅读附件全文请下载:中信建投证券--温氏股份:生猪养殖航母,猪价底部,静待拐点

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